博盈证券「三足鼎立」的外卖大战，美团、阿里和京东谁是赢家？

2025年的外卖大战，被称为“中国互联网史上规模宏大的补贴战”。随着京东（9618.HK，JD.US）入局、阿里（9988.HK，BABA.US）发力，外卖市场的竞争格局已从此前的一家独大格局逐渐演变为“三足鼎立”的混战。

这场商战的三大主角——美团（3690.HK）、阿里和京东，在数度过招后，谁胜谁负？8月中下旬，三家公司陆续披露的2025年二季度财报，让外界终于有机会一窥它们的账本。

财报显示，在这场外卖大战中，三家公司的利润不同程度地被侵蚀，其中，以美团的利润下滑得最为厉害。

二季度，美团实现营收918亿元，同比增长11.7%，但经调整净利润为14.9亿元，同比大幅下降89%，远远低于市场此前预期的98.5亿元。对比之下，同期，京东收入同比增长22.4%，增速创近三年新高，经调整净利润为74亿元，同比下降49%；阿里收入同比微增2%，经调整净利润同比下滑18%至335亿元。

粗略估算，对比上年同期，三家公司合计少赚超过200亿元。而市场预期，为了补贴外卖和即时零售业务等，三巨头今年在销售和营销上投入的金额预计会超过千亿元。

美团预计三季度核心本地商业会出现大幅度亏损。瑞银认为，由于竞争激烈，美团2025年盈利预测可能大幅下调至亏损。尽管美团拥有更优的配送基础设施，平均每单亏损较少，但预计三季度美团外卖业务每单亏损将放大至2元至3元。

各家真金白银的投入，最终换来市场格局的重构：多家机构按照不同口径的计算结果显示，三家公司的市场份额出现明显变化。

三巨头所争夺的外卖市场，在中国的规模有多大？

艾瑞咨询发布的数据显示，2015年至2024年十年间，中国餐饮外卖市场呈现爆发式增长态势。市场规模从2015年的1250亿元上升至2024年的约1.5万亿元。2024年12月，中国外卖用户规模达5.92亿人，较2023年12月增长4777万人，约占网民总数的53%。

面对这一庞大的市场规模以及外卖业务带来的协同效应，三大巨头的表态互不相让。这场外卖持续战，最终会如何收场？谁又会成为赢家？

外卖战下的新账本

随着2025年2月京东强势入局外卖，行业格局开始重塑。从最新公布的2025年二季度业绩来看，此前占据绝对竞争优势的美团，盈利超预期下滑，与此同时，阿里巴巴与京东的外卖业务亏损也在扩大。

财报显示，美团今年二季度包含外卖及到店酒旅的核心本地商业实现营收653.47亿元，同比增长7.7%，但由于投入巨额补贴应对外卖大战，核心本地商业经营利润由上年的152.34亿元同比下降75.6%至37.21亿元，减少超过百亿元，经营利润率则从上年同期25.1%下降19.4个百分点至5.7%，外卖大战对美团的核心业务可谓造成实质性冲击。

阿里今年4月底整合饿了么供给，升级推出淘宝闪购作为外卖新入口。6月，原本归属阿里本地生活集团的饿了么也并入电商事业群。二季度，阿里巴巴包含淘宝闪购及饿了么在内的即时零售业务收入同比增长12%至147.84亿元，但由于补贴，利润空间被压缩，阿里并未单独披露即时零售业务的盈利情况，二季度，包含即时零售在内的阿里电商集团经调整EBITA（息税摊销前利润）为383.89亿元，同比下降21%。值得注意的是，淘宝闪购的大规模补贴从7月开始，补贴对财报的影响尚未体现在二季度财报中。

京东包含外卖在内的新业务二季度营收则实现了199%的高速增长，从2024年同期的46亿元一举跃升至139亿元，新业务经营利润亏损则进一步扩大，从上年同期的7亿元扩大至147.8亿元，不过京东固有的核心零售业务板块收入和利润率提升的支撑，弥补了外卖新业务的亏损。

从“外卖三巨头”整体的业绩对比来看，阿里和京东凭借固有的电商业务，整体业绩受外卖大战影响相对较小，美团经调整净利润下滑最大。

其中，阿里巴巴2026财年一季报（即2025年二季度）实现营收2477亿元，同比增长1.82%，经调整净利润同比下滑18%至335亿元。京东2025年二季度实现营收3567亿元，同比增长22.4%，经调整净利润74亿元，同比下滑49%，这一盈利数据好于此前摩根士丹利和花旗预期的63%和68%。美团2025二季报实现营收918亿元，同比增长11.7%，实现经调整净利润14.9亿元，同比大幅下滑89%，大大低于此前彭博一致预期的98.5亿元，两者差距高达85%。

事实上，作为此前长期占据外卖市场七成以上份额的“外卖一哥”，美团曾是外卖行业的大赢家，在过去几年，其盈利能力不断提升。

根据过往财报显示，美团2021年后就没有再单独披露外卖业务具体数据，而是将外卖与到店酒旅归到核心本地商业。2021年时美团外卖的经营利润率显示约为6.4%，同期不需要履约配送的到店酒旅业务经营利润率则达到了43.3%，核心本地商业的经营利润率为13.8%。2022年时，美团核心本地商业经营利润率提升到了18.4%，2023年至2024年，核心本地商业经营利润率分别进一步提升至18.7%和20.9%。

佣金问题一直是争议的焦点。美团官方曾于2025年2月9日公开回应强调其外卖平台收取的商户技术服务费（即佣金）仅为6%-8%，但不少商家表示美团外卖实际收取的佣金率为25%左右。对此，有业内人士表示，6%-8%为商家在美团平台上架收取的技术服务费用，25%则可能包括抽佣、配送费、广告推广费等商户的综合成本。

据了解，今年外卖大战打响后，尤其在7月、8月百亿补贴大战下，不少餐饮商家表示，平台优惠券部分由商家承担，补贴大战后美团抽取的费率实际上比原来更多了。相比美团，淘宝闪购（包含饿了么）及京东收取的佣金费率更少了，平均低5个-10个百分点，但单量仍不及美团。多名商家表示：“并不清楚具体费用的合理性，但由于美团单量较大，仍不得不接受佣金费率更高的美团平台。”

数据来源：公司财报（注：阿里巴巴财年为当年4月1日至次年3月31日，业务除电商外，包含云业务等板块）

不过，在今年京东入局、阿里跟进后，引发了外卖行业的重构。京东于2025年3月1日正式上线外卖业务。由于一季度京东外卖单量仍处于起量阶段，美团2025年一季度核心本地商业尚能实现134.9亿元的经营利润，经营利润率为20.9%。但到二季度，美团的核心本地商业经营利润就大幅下降了75.6%至37亿元，经营利润率也从一季度的20.9%下降了15.2个百分点至5.7%。

数据来源：公司财报

值得注意的是，美团CEO（首席执行官）王兴在财报电话会上还进一步表示，预计美团三季度核心本地商业会因战略投资而出现较大规模损失。机构同样预期，考虑到三季度行业补贴加大，美团三季度核心本地商业或将产生较大亏损。

抢夺“护城河”

在外卖大战愈演愈烈之下，外界关注的一大焦点是，美团的护城河是否还坚固如初？

美团的核心竞争壁垒，是其数年间积累起来的多重护城河，包括规模优势、即时配送网络、商家生态和用户心智等。

从规模优势来看，外卖市场正从一家独大逐渐演变为三足鼎立的格局，三家公司所占市场份额也出现明显变化。

数据显示，2018年，美团在外卖市场的份额约为70%。此后，在和饿了么的竞争中，其市场份额有所波动，在65%左右。2024年，根据招商证券（香港）的报告，美团的市场份额约为65%，而饿了么为33%，其他平台合计仅占2%。

但在2025年7月-8月的外卖市场大战下，各家的市场份额出现变化。根据瑞银8月25日发布的研报，以骑手在线时长估算订单量，美团的份额从大战前的74%降至65%左右，饿了么的份额从13%提升至28%左右，京东的份额从13%降至7%左右。瑞银在报告中明确指出，以骑手在线时长估算的订单量可能无法准确反映该行业的GTV（平台交易总额），但它可以作为平台补贴水平的衡量标准。也有按照公开的订单量变化粗略估算认为，美团整体份额从年初的70%降至45%-52%，淘宝闪购（含饿了么）份额升至30%-40%，京东获得10%-25%的市场份额。但由于各家公布的市场份额统计口径并不完全一致，对于上述份额变化，各家公司的解释也不一样。

（数据来源：瑞银报告）

对于外卖市场的有效市场份额，美团高管称更看重GMV（商品交易总额）的市场占有率。7月中旬，美团核心本地商业CEO王莆中在接受采访时表示：“订单的峰值市占并不关键，最重要的还是有价值的订单或者换成去掉水分后GMV市占。现在我就看30块钱以上订单的份额，我们永远稳稳超过70%，如果看GMV会更高。”

从用户心智上看，补贴战对用户心智份额的侵蚀效应正在显现。过去几年间，许多用户将美团作为点外卖的首选平台。但随着补贴战的持续，消费者的选择变多，用户对平台的忠诚度下降。

其中，京东依靠品质外卖赢得了一部分用户。艾瑞咨询今年6月发布的数据显示，京东外卖日均订单量已突破2500万单，彼时占据全国外卖市场超31%的份额，在品质外卖细分领域约有45%的市场占有率。

根据Quest Moblie数据，截至2025年6月，美团、淘宝、京东的App日均活跃用户（DAU）规模分别提升18.2%、7.3%和33.2%，京东实现增速领跑。用户规模上，京东DAU达到了1.80亿，已经反超了美团的1.71亿。

而用户规模和心智，亦是此次美团的竞争对手阿里，努力争抢的阵地。8月29日晚，在2025年二季度财报分析师电话会上，阿里巴巴中国电商事业群CEO蒋凡表示：“淘宝闪购第一阶段的目标首先是用户规模和心智。经过过去几个月的发展，公司第一阶段的目标已经超预期实现。”

从商家生态上来看，在激烈的市场竞争环境下，商户的合作逻辑也在悄然发生变化。部分商户出于分散风险的考虑，越来越多地选择接入多个平台，而非依赖单一平台的资源支持。

相对于商户曝出的在美团的抽成率超过25%，京东公布的抽成率更低。在商家端的争抢上，京东集团CEO许冉8月底在接受采访时表示，“在商家端，我们遵循的是刘总（京东创始人刘强东）的‘三毛五理论’（如果京东有机会获取一元利润，不会全部据为己有，只拿走七毛，要把三毛留给合作伙伴；拿走的七毛，其中三毛五留给团队，剩余三毛五用于公司持续发展），追求的是跟合作伙伴共赢。外卖行业的痛点之一，就是商家付出了高佣金却没有得到很好的回报，所以我们希望在一定程度上能降低商家佣金，同时，平台不能赚超高的利润率。”

许冉进一步表示，“我们认为，超高利润率是不持久、不健康的，要么意味着你压榨了合作伙伴，要么就可能是一个非常短期的行为，我们希望做一个长期的商业模式。”

从即时配送网络或者骑手端来看，美团多年来构建的骑手运力网络构成了其本地生活服务护城河的重要基石，目前在行业中仍占据优势地位。截至2024年，美团拥有336万月均有单骑手，通过庞大的骑手基数降低了单均配送成本。此外，美团通过精细化运营和算法优化，使得骑手调度更加高效，进一步提升了整体配送效率。2024年数据显示，美团的单均配送成本较2020年下降了18%。不过随着外卖战的持续，部分骑手开始转投其他平台。

从市场份额的争夺，到用户、商家和骑手的流动，这些变化背后，离不开三大平台真金白银的较量。

据高盛统计，在这场竞争中，美团、京东、阿里三家单月可能最多要消耗掉250亿元。

从营销开支看，2025年二季度，三家公司的销售及营销开支共1027亿元，平均每月支出超300亿元，其中，阿里532亿元、京东270亿元、美团225亿元。

三巨头中，阿里二季度销售及营销开支最多，增长最为明显，达到531.78亿元，占收入比重21.5%，同比增长8.1个百分点，主要是由于对淘宝闪购以及电商的用户体验和用户获取的投入所致。

阿里自由现金流则净流出188.15亿元，而2024年同期为净流入173.72亿元，自由现金流相差361.87亿元。根据财报的解释，这部分资金除了对淘宝闪购的投入，还用于对云业务基础设施的投入。

京东的销售及营销开支则从2024年二季度的119亿元攀升至2025年二季度的270亿元，同比增幅达127.6%。对此，京东财报解释称，该增加主要是由于用于新业务推广活动的支出增加。京东的新业务板块即包括京东外卖业务，还有京东产发、京喜及海外业务等。

美团二季度的销售成本同比上升27%，至614亿元，主要由于市场竞争加剧，尤其是外卖平台的价格竞争导致。与此同时，为了维持市场份额，美团的销售及营销开支同比激增52%，至225亿元。

上千亿元的销售和营销支出仅仅只是二季度的数字，从7月以来的表现来看，这场外卖大战远未结束。

谁的弹药更充足？

如果从今年3月京东正式进军外卖市场计算，外卖大战已经持续了半年有余，这场巨头之间的较量，最终将会如何收场？在对市场规模超万亿的蛋糕争夺上，各家的弹药是否充足？

从目前各家的表态来看，其对于外卖市场的争夺互不相让。

许冉在接受采访时表示，“即时零售一直是我们的‘必赢之战’，从上到下，战略共识非常清晰。因为它是我们核心电商的一个重要补充。”

不过，7月以来，在阿里和美团高调推出大额优惠券拉拢用户的同时，京东外卖的响应变得相对低调。许冉表示，7月以来的外卖市场存在泡沫，“恶性补贴”既没有模式创新，也不产生增量价值，还对商家产生了非常大的困扰，对行业也是一个扰乱价格体系的动作，所以最终会是一个多输局面。“所以我们不会参与。”

相对于京东，阿里在抢夺市场份额上则更为激进。今年7月初，阿里官方公告称，未来12个月将投入500亿元补贴。据了解，仅7月单月，淘宝闪购的补贴就超过了100亿元。

汇丰预计，阿里巴巴2026年财年外卖业务每单亏损2.7元，即时购物每单亏损3.7元。整体本地生活服务业务将亏损550亿元。投资高峰预计在今年三季度，之后在2026财年下半年逐步正常化。

蒋凡在财报会上称，在规模提升后，未来将注重外卖业务经营效率提升。其同时给外界传达的信息是，阿里的核心目标不是为了赢得外卖本身，而是要用外卖这个高频的场景，为日活超4亿但增长放缓的淘宝App引流。

王兴则在电话会上表示，“首先我们想传达非常明确的信息，那就是我们坚决反对当前的这种竞争态势。但当竞争持续加剧且变得更加激烈时，我们将全力以赴捍卫我们的市场地位。”

那么，未来这场商战，各家的弹药是否充足？从三家公开的财报数据对比，阿里的现金储备最为充足，京东次之，美团最弱。从资金储备来看，根据Wind（万得）数据统计，截至今年二季度末，若以现金及现金等价物、短期投资等衡量，阿里的资金储备高达5857亿元，京东总计2234亿元，美团则为1710亿元。

市场分析认为，美团现在是拿出核心业务（外卖和到店酒旅等）在和竞争对手进行竞争，其新业务则处于亏损状态，美团还预计核心本地商业三季度会出现较大规模亏损。相比而言，其他两大竞争对手阿里和京东则均有核心业务支撑，为外卖大战竞争提供充足资金。换言之，京东和阿里在外卖大战中都有核心业务在支撑，而美团则是用核心业务与两大巨头对决，后续资金支撑能否扛得住？

作为美团的核心业务之一，美团外卖的收益持续承压。根据美团2025年二季度财报数据，其核心本地商业分部的经营溢利同比下降75.6%至37亿元，经营利润率下降19.4个百分点至5.7%。2025年二季度，美团的单位经济效益（UE）转为亏损，反映出外卖市场竞争加剧对其盈利能力带来较大挑战。UE作为衡量外卖业务每单实际收益的关键指标，涵盖了骑手激励、履约成本等多个核心变量，直接影响整体经营表现。

包括野村证券、华兴证券（香港）等在内的多家机构分析认为，二季度，因补贴力度加大，净抽成下降等因素影响，美团的单位利润转为负数。预计三季度，美团外卖业务的UE将进一步恶化。

美团最赚钱的一项业务应属到店酒旅业务，但该业务在外卖大战下也受到冲击。目前，酒旅市场的竞争格局愈发复杂，抖音等新兴平台凭借“内容+低价”模式抢夺市场份额，迫使美团不得不加大营销投入以维持地位。与此同时，京东的强势入局进一步加剧了竞争压力，其提出的“最高三年0佣金”政策吸引了大量酒店商家的关注。

2025年二季度，美团新业务板块则在继续亏损。根据财报披露，其新业务板块在二季度的经营亏损达到19亿元，较2024年同期增长43.1%，表明该板块仍在持续消耗资源。美团的新业务主要包括小象超市、B2B餐饮供应链“快驴”等，这些业务在扩张阶段需要大量资金支持。

反观阿里和京东，则有电商业务在支撑。财报显示，2025年二季度，阿里总营收2476.5亿元，集团的经调整EBITA为388.4亿元。电商和AI业务贡献了几乎全部的利润。其中，阿里云业务通过技术输出、资源调配等方式，形成了对外卖系统的反哺机制。

汇丰最新研报显示，阿里将在未来几个季度继续加大即时零售和外卖业务投资。

京东的核心业务则是零售，二季度财报显示，该业务依然为公司稳健增长的基石。二季度，京东零售营收达3101亿元，同比增长20.6%；经营利润为139亿元，经营利润率攀升至4.5%，创下了京东在历次大型促销季度的利润率新高。许冉在评价核心零售业务时表示，其“不仅贡献了扎实的收入增长，运营效率也达到了新的高度”。

此外，京东多年来构建的物流与供应链体系，成为其在外卖市场和即时零售竞争中的加分项。多年来，京东通过自有仓储网络、智能调度系统和高效履约能力等形成了市场竞争壁垒。与此同时，京东的供应链优势在支撑其外卖业务和即时零售在产品丰富度、价格优势等方面亦将发挥重要作用。

目前，外卖大战仍在持续，最终结果尚未可知。但可以肯定的是，外卖市场将再难回到从前的原点。（转载自财经杂志）